債券市場：未來2-3年資產配置的主要方向
時間：2013-08-19 作者：【王丹丹】 來源：【上海證券報】
2009年以來，我國的債券市場經歷了快速的發展。從市場容量看，截至2013年6月底，債券市場（包括銀行間和交易所債市）總規模達到28.26萬億元，較2008年底增長了180%；從產品類型來看，除了傳統的公募債券類基金，基金專戶、券商資管產品、銀行理財產品、信托產品，從流動性、投資范圍、收益鎖定性等方面，滿足了不同客戶群體的投資需求；從產品創新來看，理財貨幣基金、保證金貨幣基金、分級債券基金、純債基金、信用債基金層出不窮，為投資者提供了豐富的選擇。
從投資者的角度來看，大部分時間里需要面對的選擇是：購買股票類基金還是購買債券類基金？對于那些具有中長期資產配置需求的投資者而言，恰當的大類資產配置非常重要。而這個問題的解答，需要依賴對經濟走勢的趨勢性判斷。
從國內經濟來看，核心問題是國內生產型經濟體的本質未變、卻面臨整體要素價格高企帶來的相對優勢下降的問題。今年以來的經濟增長頻頻低于預期，而政府并未像以往一樣快速推出刺激計劃，而是為短期經濟增長匡定了下限，從中我們可以梳理幾個核心矛盾：一、相對美國而言中國依舊是生產型經濟體，但利率、匯率、人工、房租這些要素價格在金融危機后均大幅上漲，與此同時，近兩年來資本回報率持續下降，不僅抑制了投資需求，也使得美元回升大背景下，維持資本流動良性循環使得房價、利率、匯率均失去了應有的彈性，必須維持在高位，從而為未來的經濟下行埋下了種子；二、四萬億后，企業和政府的杠桿均有大幅提升，形成目前較高的債務水平和過剩產能，因此以加杠桿方式繼續刺激經濟，不僅面臨空間較小的問題，也面臨短期通脹上行而后續依然需求不足的狀況，這也是目前政府沒有采取大規模刺激政策的原因所在。
從海外情況來看，金融危機后，不僅美歐日這類發達經濟體、很多新興經濟體也采取了經濟刺激政策，基本上各個經濟體的債務率均有所上升，雖然危機后經濟增速出現較快的回升，但近兩年經濟增速接連下滑，表明貨幣政策不是經濟恢復的根本推動因素，主要的矛盾在于全球經濟高速增長后動力的衰竭與修復，表現為經濟體杠桿的良性再平衡。美國經濟盡管最先出清，率先走出低谷，其失業率出現了一定的下降，但龐大的債務規模對利率維持低位的要求與經濟增長帶來利率回升的表現形成矛盾，使得美國的復蘇異常曲折。盡管美聯儲決定年內開始削減QE購債的規模，其過程注定一波三折，但中期來看，美元回升的態勢確立，對新興經濟體的流動性形成收縮效應。歐洲方面，債務問題一直沒有徹底解決，經濟增長動力也不如美國，其復蘇注定更加波折。
從股票與債券資產的估值對比來看，股票資產中，僅大盤藍籌股的估值具備安全邊際，中小盤股票的估值則具有一定的風險。部分藍籌股的分紅收益率與AA級的信用債水平相當，但經濟的中期走勢不穩定因素依然存在，股票的估值可能面臨EPS下修帶來的影響，從這個角度來講，即使大盤藍籌股的估值較低，從中期來看，債券資產機會的確定性似乎更強。
綜上所述，從配置的角度，債券資產具有較高的安全邊際，未來更確定地受益于經濟的下行和通脹水平的下降。因此，建議投資者根據自身對流動性、安全性、收益性的不同需求，選擇適合自己的債券產品進行投資，如債券型基金等。
從投資者的角度來看，大部分時間里需要面對的選擇是：購買股票類基金還是購買債券類基金？對于那些具有中長期資產配置需求的投資者而言，恰當的大類資產配置非常重要。而這個問題的解答，需要依賴對經濟走勢的趨勢性判斷。
從國內經濟來看，核心問題是國內生產型經濟體的本質未變、卻面臨整體要素價格高企帶來的相對優勢下降的問題。今年以來的經濟增長頻頻低于預期，而政府并未像以往一樣快速推出刺激計劃，而是為短期經濟增長匡定了下限，從中我們可以梳理幾個核心矛盾：一、相對美國而言中國依舊是生產型經濟體，但利率、匯率、人工、房租這些要素價格在金融危機后均大幅上漲，與此同時，近兩年來資本回報率持續下降，不僅抑制了投資需求，也使得美元回升大背景下，維持資本流動良性循環使得房價、利率、匯率均失去了應有的彈性，必須維持在高位，從而為未來的經濟下行埋下了種子；二、四萬億后，企業和政府的杠桿均有大幅提升，形成目前較高的債務水平和過剩產能，因此以加杠桿方式繼續刺激經濟，不僅面臨空間較小的問題，也面臨短期通脹上行而后續依然需求不足的狀況，這也是目前政府沒有采取大規模刺激政策的原因所在。
從海外情況來看，金融危機后，不僅美歐日這類發達經濟體、很多新興經濟體也采取了經濟刺激政策，基本上各個經濟體的債務率均有所上升，雖然危機后經濟增速出現較快的回升，但近兩年經濟增速接連下滑，表明貨幣政策不是經濟恢復的根本推動因素，主要的矛盾在于全球經濟高速增長后動力的衰竭與修復，表現為經濟體杠桿的良性再平衡。美國經濟盡管最先出清，率先走出低谷，其失業率出現了一定的下降，但龐大的債務規模對利率維持低位的要求與經濟增長帶來利率回升的表現形成矛盾，使得美國的復蘇異常曲折。盡管美聯儲決定年內開始削減QE購債的規模，其過程注定一波三折，但中期來看，美元回升的態勢確立，對新興經濟體的流動性形成收縮效應。歐洲方面，債務問題一直沒有徹底解決，經濟增長動力也不如美國，其復蘇注定更加波折。
從股票與債券資產的估值對比來看，股票資產中，僅大盤藍籌股的估值具備安全邊際，中小盤股票的估值則具有一定的風險。部分藍籌股的分紅收益率與AA級的信用債水平相當，但經濟的中期走勢不穩定因素依然存在，股票的估值可能面臨EPS下修帶來的影響，從這個角度來講，即使大盤藍籌股的估值較低，從中期來看，債券資產機會的確定性似乎更強。
綜上所述，從配置的角度，債券資產具有較高的安全邊際，未來更確定地受益于經濟的下行和通脹水平的下降。因此，建議投資者根據自身對流動性、安全性、收益性的不同需求，選擇適合自己的債券產品進行投資，如債券型基金等。
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