東方基金2014年投資策略報告:改革元年 趨于樂觀
時間：2013-12-24
在經(jīng)歷了10個季度的經(jīng)濟增速下滑之后，在外需復蘇、產(chǎn)能過剩進入尾聲、就業(yè)支撐消費等因素驅(qū)動下，中國經(jīng)濟將進入平穩(wěn)期。隨著放松管制、要素價格市場化、調(diào)控去行政化等改革政策的逐步推進，經(jīng)濟運行效率的穩(wěn)步提升，市場有望恢復對中國經(jīng)濟增長的中長期信心。在改革提振下，東方基金對2014年市場趨于樂觀，建議積極布局改革相關(guān)板塊，比如國企改革、國家安全建設等板塊。
基本面展望：經(jīng)濟企穩(wěn)、盈利回升
展望2014年，我們認為在外需復蘇、產(chǎn)能過剩進入尾聲、就業(yè)支撐消費等因素驅(qū)動下，中國經(jīng)濟將進入平穩(wěn)期。
具體來看，一是隨著國外發(fā)達經(jīng)濟體的復蘇，外需復蘇。從PMI指標來看，2013年美國、歐洲、日本同步復蘇；從OECD領(lǐng)先指標所顯示的趨勢來看，主要發(fā)達經(jīng)濟體的復蘇勢頭在2014年有望延續(xù)；根據(jù)IMF的預測，全球經(jīng)濟增長率將由2013的2.9%上升到2014年的3.5%，實現(xiàn)四年來的首個反彈。在較為有利的外部環(huán)境影響之下，2014年我國的出口有望隨著全球經(jīng)濟復蘇而增長。
二是去產(chǎn)能進入尾聲。在09年四萬億經(jīng)濟刺激計劃實施之后，隨著總需求的大幅擴張，產(chǎn)能投放在2010年經(jīng)歷了一輪高速增長；由于大量產(chǎn)能的投放，而有效需求沒有跟進，中國的產(chǎn)能利用率大幅下降，產(chǎn)能過剩問題較為嚴重。近三年來，隨著需求的自發(fā)性消化、以及產(chǎn)業(yè)政策的調(diào)整，我國產(chǎn)能過剩狀況已經(jīng)接近尾聲；在2013年下半年，已經(jīng)可以觀察到部分制造業(yè)投資增速的回升；而基礎(chǔ)設施建設、房地產(chǎn)行業(yè)投資增速的下降，盡管會對明年的投資有所拖累，但目前市場的預期已經(jīng)較為充分。因此，我們更應看到去產(chǎn)能尾聲階段，制造業(yè)投資啟動帶來的向上力量。
三是就業(yè)向好支持消費增長。盡管從2010年以來，中國GDP增速逐步下降，但崗位需求比維持高位，顯示就業(yè)的良好態(tài)勢；由于我國勞動力人口供應的高峰已過，勞動力供應增速同步下滑，就業(yè)市場維持繁榮局面，刺激收入持續(xù)增長。2013年整體經(jīng)濟走勢以平穩(wěn)為主，居民收入增長依然持續(xù)回升。我們用城鎮(zhèn)人均收入增速與就業(yè)人數(shù)增速的疊加計算城鎮(zhèn)收入的增速，這一增速已由2013年年初的14.5%升至18.2%。由于收入的增長支撐了居民消費服務的持續(xù)增長。
基于上述分析，我們認為經(jīng)濟企穩(wěn)的概率增大。在這種背景下，企業(yè)盈利有望回升。根據(jù)申萬預測，2014年重點公司業(yè)績增長11.9%，重點公司剔除金融石油石化業(yè)績增長10.8%；企業(yè)盈利增速有所抬升。
政策觀察：改革元年
以十八屆三中全會為標準，改革將從憧憬期進入推進期，作為改革元年，2014年經(jīng)濟工作的重中之重就是：改革！
東方基金認為，改革將改善經(jīng)濟增長質(zhì)量、提升全要素生產(chǎn)率。如《決定》明確提出全面深化改革就是推動生產(chǎn)關(guān)系同生產(chǎn)力、上層建筑同經(jīng)濟基礎(chǔ)相適應，其實質(zhì)是重塑規(guī)則，提升全要素生產(chǎn)率。從日本等發(fā)達國家來看，在中速增長時期，全要素增長率是經(jīng)濟增長的主要貢獻力量。中國歷史上數(shù)次重要改革也都帶來了全要素生產(chǎn)率的提升，我們相信這次改革也將會改善中國經(jīng)濟運行的效率。
具體來看，改革對于中國經(jīng)濟增長至少存在以下五重效應：一是要素配置效應，如市場決定、土改、金改、國資改革、破除壟斷、城鎮(zhèn)化；二是新技術(shù)及其應用效應，如TMT、能源環(huán)保、軍民融合；三是人力資本效應，如文化、教育、醫(yī)療、養(yǎng)老等；四是內(nèi)外聯(lián)動效應，如自貿(mào)區(qū)和沿邊開放；五是發(fā)展保障效應，如反腐倡廉、法制建設、共同治理等。
市場判斷：趨于樂觀
A股處于市場底部，這為未來的行情奠定先天基礎(chǔ)條件。縱向來看，目前滬市300的TTM PE估值水平僅為8.89倍，為歷史最低水平；橫向來看，就全球主要股指的估值水平來看，目前滬市300的估值水平也處于低位。
從歷史上來看，在改革驅(qū)動下，股市有望迎來超額回報時期。比如80年代初，美國進行的供給學派改革，帶來了美國80年代的牛市；英國70年代末推行改革，特別是國企改革推升了股票估值，絕對估值從9倍提升至18倍。
展望未來，東方基金認為2014年結(jié)構(gòu)性行情將繼續(xù)演繹，其中高估值成長股需要修生養(yǎng)息。短期來看，高估值成長股的調(diào)整風險包括：一是處于三季報、年報業(yè)績證偽期，短期內(nèi)難以支撐高估值；二是IPO、新三板帶來的股票供給壓力；三是機構(gòu)年底鎖定收益、獲利回吐，風險偏好階段性下降。長期來看，經(jīng)濟轉(zhuǎn)型趨勢將逐步體現(xiàn)為A股的市值結(jié)構(gòu)變遷。如消費升級、現(xiàn)代服務業(yè)崛起將助力轉(zhuǎn)型；而環(huán)保、城市燃氣、城市軌道交通等與民生密切相關(guān)的投資將得到重點發(fā)展。成長股依然值得重點關(guān)注。
基于上述判斷，遵循改革思路，東方基金認為明年的投資主線可以分為五大重要方向：一是安全建設，如國防安全、信息安全、消費安全；二是破除壟斷，如民營金融、油氣、醫(yī)院、傳媒、環(huán)保；三是國企改革，業(yè)績和估值引來“戴維斯”雙擊；四是生態(tài)變革，環(huán)保產(chǎn)業(yè)鏈、中游或受益于過剩產(chǎn)能淘汰的結(jié)構(gòu)性機會；五是網(wǎng)絡創(chuàng)新，包括鐵路、4G、互聯(lián)網(wǎng)對傳統(tǒng)行業(yè)的重構(gòu)。
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